( 季配 ) ETD 交易所交易債券 - VTRB ( 2019.01.03 召回 )

( 文章僅為商品經驗與心得整理，並無任何投資建議 )

我比較喜歡金流投資，對於金流的要求，希望能夠像薪水一樣，「 持續 且 穩定 」&「 最好能 成長 」。

為了減少單一股息的波動對於金流的影響，持股平均分散在不同的 國家 與 產品。因為美國產品多元成熟，標的以美國為主，旁及占有稅率優勢的香港、英國與新加坡。

因為可投資的標的多如繁星，故選擇標的以「目標」導向，選擇配息符合持續、穩定，有成長的設定。

標的包含：穩定收益的 CEF、REIT、ETF、stock ( 含 DGI、BDCs、MLP ) 與固定收益的 Corporation bone、ETD、preferred stock & other，之後再確定標的各項資料是否值得投資。

本篇文章標的是固定收益系列之一

交易所交易債券 Exchange Traded Debt ( ETD ) - VTRB

Ventas Realty LP, Ventas Capital Corp., 5.45% Senior Notes due 2043/03/15

基本資料

VTRB 是由 Ventas, Inc. ( 美股代號：VTR ) 的全資子公司 Ventas Realty LP 與 Ventas Capital Corp. 發行 2043 年到期、利率為 5.45% 、總金額為兩億兩千五百萬美金的高級票據。

每年配息：1.3625 元。每季配息，配息月份為 3,6,9,12，每季約發放 0.34 元。

發行價格：25元。ETD 與優先股 ( 特別股 ) 的發行價格大多為 25 元。

發行利率：5.45%。1.3625 ( 配息 ) / 25 ( 價格 ) = 5.45%

招回日期：2013 年發行 5 年後的 2018/03/07 時，VTR 可以開始用 25 元的價格部分或全部買回。之後在到期日 2043/03/15 中間， VTR 有權在任意時間點以 25 元部分或全部買回此債券。召回的時間會在召回日之前的 30 - 60 天內公告。

擔保種類：這是無擔保的高級票據，由母公司 Ventas, Inc. 無條件擔保。

償債順位：順位上，等同其他發行的債券。

發行目的：部分用以贖回之前的無擔保融資，部分當作營運資金以及一般公司用途。

什麼是 ETD？

ETD 的全文是 Exchange Traded Debt，中文可翻譯為交易所交易債券。

為什麼要特別註明在證券交易所交易？因為一般債券都在債市交易，ETD 在證券交易所交易，所以稱為交易所交易債券。

此外因為一般債券面額大多為 100 元，但 ETD 面額跟優先股 ( 特別股 ) 相同，面額較小，都是 25 元，故又別名 Baby Bond ( 嬰兒債券 ) 。

因為 ETD 的發行條件跟優先股一樣，不少網站與資料皆把兩者合併標示，但這兩者本質上完全不同，一為債券，一為股票，在財報的位置也不同。

而在償債的優先順序上，ETD 次於公司債，高於可賴帳的優先股。又因為 ETD 為債券，只要沒有配息即為違約 ( 除非招股說明書有另外說明 )。但只要是不可累積優先股，即使沒有配發股息，也沒有關係，等於直接賴帳。

再者 ETD 發的不是股利 ( Dividend )，是利息 ( Interest ) ，利息不用扣除 30% 的預扣稅款，這更是對台灣投資人有利之處，基於以上理由，不應該簡便地歸類為不扣稅優先股。( 請參考「尋找不扣稅優先股名單」一文 )

評估方式

是否要購買，個人比較習慣的步驟如下：


1. 以信用評等篩選

因為 ETD 與優先股很多，沒辦法一檔檔研究，先用信評篩選。有些 REITs 不會有評等，但 VTR 是少數有評等的 REITs。


2. 招回時間與價格

距第一次招回前，是否有足夠的時間，萬一買貴，還有點利息可以補償。

目前購買價格如果超過招回價格太多，那麼就等等看，或換標的，不急著買。


3. 確定母公司體質

母公司就是發行公司的意思，母公司體質我會先看是否有穩定持續且健康的股利。假若有，甚至為股利成長型公司，那麼就可以安心購買。

如果股利不穩定或不健康，才去看財報，確立公司體質。若股利中斷，那就跳過不考慮。

如果發行公司股票價格在 8 元以下，那麼也建議別碰。


4. 查閱招股說明書 ( IPO prospectus )

進展到這一個步驟通常都會想要買，只是仍看看 IPO prospectus，確定有無異常事項。

以信用評等篩選

目前 S&P 在 2017/12 評等 VTRB 為 BBB+。

招回時間與價格

因為發行時間已快滿五年，首次可招回日期是 03/07，但 3 月的配息時間是 15 號，若一過首次招回日即被招回，那麼也領不到 3/15 日的利息。

( 感謝 FB 網友指正，贖回前 30 天會事先公告，但此時距離 3 月配息不到 30 天，故不會在招回日 3/7 號後贖回。 )

以目前價格大約 24.9 元購買，計算起來有 5.47% 的報酬率。

以歷史價格來看，只有剛發行的前兩年有在 25 以下，其餘大多時間接在 25 以上，直到最近的股災、通膨疑慮與快到首次招回日，才又掉到 25 以下。

確定母公司體質

根據 Fortune 公布世界最值得尊敬的企業排名名單，房地產類別只有五個，而 VTR 是唯一一個入選的醫療類別 REITs。

在美國醫療類別 REITs 類別裡，VTR 排名前三大。其配息歷史的紀錄良好，連年調漲。

至於發放的股利是否健康，在公司方面，我會簡單地採用 每股盈餘 或 美股自由現金流 是否大於 每股配息。

但 REITs 無法用這個衡量，每股盈餘 得改用 FFO 或 AFFO 或其餘 FFO 的形式 ( 註 1 ) 來比較。

VTR 用 Normalized FFO 來取代 AFFO，也提供 NOI ( Net Operation Income ) 做為參考。

歷年 Normalized FFO 看起來穩定，且有成長，相當不錯。

那麼再回過頭來看，Ventas 是一家什麼樣的 REITs？

Ventas 於 1983 年成立，是 S&P 500 內的的醫療型 REITs，目前共約有一千兩百多個物業，絕大多數分布在美國，旁及加拿大與英國。

收入組成多元。

營運與發展上，目前健全而優良，利息覆蓋率也良好。

簡單來說，VTR是優良的 REITs，營運、償債與融資都不會有問題。

查閱招股說明書 ( IPO prospectus )

裡面提及符合條件的非美國人購買，可以不用被預扣稅款。若被預扣稅款，可嘗試跟美國券商要求退回。

購買管道

目前主要兩種管道，一是美國券商，另一是複委託。選擇哪一種全看各人狀況，並無一體適用的建議。

預扣稅款

依照不同的券商，會有不同的政策。

美國券商方面譬如嘉信 ( Schwab ) 與第一理財 ( Firstrade ) 不會預扣。

嘉信不預扣的方式是先預扣，隔幾天主動退回，若沒有退回，可以跟客服爭取。

第一理財雖不會預扣，但並非所有的 ETD 都不預扣，依照目前的經驗，新推出的 ETD 會被預扣 ( Ex CTDD 與 TBB )，爭取後會退稅。

美國券商 TD 的稅務處理公認相當主動積極，因為我沒在 TD 開戶，不知詳細狀況。

複委託方面，富邦幾乎都不預扣。永豐據說隔年會退，但也有不退的說法，就看看今年狀況。

元大需要花錢做分戶，才能處理稅務，非大戶者不划算。

至於兆豐則在今年有了新變化 ( 感謝網友提供資訊 )，兆豐從原本的美國市場下單，新增美國收息市場下單，同樣的標的在美國市場下單會預扣稅，在美國收息市場下單不會預扣稅。但不其他收息型產品的狀況如何。

其他像是國泰、凱基與日盛，應該都不會退稅。

( 2018.06.14 補充 ) 據網友回報，國泰 ETD 中 - CTBB 不扣稅，或許可以推測為其他 ETD 標的都不扣稅。

複委託中，我覺得富邦蠻不錯的。以之前的例子 TBB 來說，不曉得是否因為有介紹，買的人變多，所以最近一次 TBB 配息被扣稅，跟富邦反應此事的人也比較多，結果富邦的處理令我意外，不但之後有退還稅款，而且還提供更換上手券商的服務 ( 富邦有兩個上手券商，只要是花旗都會被預扣稅款，另外一個比較不會 )。

介入時機

目前價格約 24.9，計算報酬率為 5.47%，是可以購買的價格。但唯一的疑慮是是否會被招回。

若現在購買，美券至少買 100 股，複委託至少買 200 股，萬一被招回，可以抵銷手續費，不會有虧損。

若沒有被招回，那麼領越久，賺越多，等於現買現賺，還不用付手續費。

根據去年的紀錄，除息日是 2/27，所以得在 2/27 號以前購買，才能夠領到這次的配息。

至於是否會被招回，截至 2/21 日為止，沒有看到相關消息。

( 根據網友指正，目前確定在 3/15 配息發放日前不會被贖回 )

其他產品

因為 Ventas Realty LP 也有公司債，我們也看一下到期日與票面利率相近的公司債。

相同到期年的利率是 5.7%，票面利率沒有差太多，但是價格不同，現在買入報酬率不到 4.8%。

故以公司債跟 ETD 來比較，目前看來是 ETD 比較划算。

若透過美國券商，想買公司債或 ETD，端看個人喜好。

若透過複委託，一次購買得 10 萬美金，此外我不確定是否可購買，故 ETD 比較合適一般人。

最後整理

VTRB 是 VTR 的全資子公司 在 2013 發行在 2043 年到期，票面利率為 5.45% 的 ETD。

利息每季發放約 0.34 鎂，分別在 3,6,9,12 四個月分。擔保公司 VTR 財務健全，本身股票配息成長且健康，故債券償債沒有問題。開始可招回的年份是今年 3 月，距今只剩不到 20 天 。

目前價格約24.9 ，可考慮介入。( 2/27 號以前購買 )

附註說明

註 1：

FFO：Fund From Operation
AFFO：Adjusted Fund From Operation

REITs 不能夠使用 EPS ( 每股盈餘 ) 來代表獲利能力，因為折舊、攤提與土地價值跟一般公司不同，故以營運收入資金 Fund from Operation ( FFO ) 為主。

FFO = 淨利 + 折舊攤提 + Other

為什麼會有 other？因為每一家 REITs 對於 FFO 的定義略有不同。

但折舊與攤提的項目，假若每個公司定義不同，就會影響到 FFO 的參考價值，所以需要調整 FFO， 把 FFO 扣除對未來價值無增加效用的投資，以及扣除資本支出、與日常維護金額，即為 AFFO。

AFFO = FFO -資本支出 - 維護費用 - / + other

此外，除了 AFFO 之外，還有 Normalized FFO、Core FFO 與 NAREIT FFO 等表示方式。故目前沒有一個網站的財報能夠正確地反應不同 REITs 之前的狀況，每一家 REITs 都得翻閱財報才能夠知道。